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躺着赚钱一去不返,地产行业迎来变革?

2018-08-29

  作者:云锋金融

  来源:云锋金融

  行业整合、强者恒强

  房地产销售面积见顶了没?重要判断依据是人口结构。

  我国的老龄化趋势已经开始,这是房地产行业无可回避的现实。一般来说,中国首次置业和改善需求的购房人群主要年龄段为25-49岁。据联合国预计,中国该年龄段人口占总人口的比例大约在2015年到达顶点为41%。到2035年,这一比例将低于35%(当前日本的置业人口比例)。同时,根据统计局数据,“被平均”以后的中国人均居住面积已超40平米,大幅提升空间有限。

  宏观意义上,中国住房需求将逐步下降,地产行业销售面积见顶回落的趋势或不可避免。

  图1:我国25-49岁的人口比例(%)

  

  数据来源:联合国,云锋金融整理

  数据来源:任泽平、夏磊、熊柴《房地产周期》

  

  自2016年以来,房地产市场呈现明显的区域分化格局,一二线城市房价居高不下但销量放缓、成交低迷,三四线城市房价稳定且持续去库存。

  地方政府和金融机构对于房地产市场也没有采用“一刀切”的模式,而是一城一策。

  一二线等房价上涨较快的城市一直实行严厉的限购和限售政策。同时,三线及以下城市通过货币化棚改和实物安置,创造了大量新增需求。未来,一二线城市吸引周边及全国人才、资金和技术的优势仍将长期存在,房地产市场区域分化的格局短期内很难转变。

  从竞争格局看,房地产行业正处于快速整合阶段,集中度逐年上升。

  2017年,排名前100位的开发商贡献了行业56%的销售额,比2016年提高了16个百分点;其中排名前10位的开发商贡献了全行业将近1/4的销售额。

  图2:地产开发商合约销售集中度

  

  数据来源:CRIC,中国房地产测评中心,云锋金融整理

  2018上半年,以百强企业的新增货值衡量,排名前10的房企新增货值占比达53%,合约销售占比是43%。而排名10至50位的房企新增货值和合约销售金额占比分别为36%和41%,排名50至100的企业这两项占比更是少得可怜。

  图3:2018上半年销售百强房企新增货值集中度、合约销售额集中度

  

  数据来源:CRIC,云锋金融整理

  备注:新增货值百强内集中度=各梯队新增货值/销售百强房企新增货值金额之和

  百强内集中度=各梯队房企合约销售金额/TOP100合约销售金额之和

  可以预见,未来房地产行业整合趋势还会延续,强者恒强。

  面对销售见顶、区域分化和行业整合的大趋势,再加上限购、融资、拿地、销售和运营等多方面的挑战,地产行业竞争格局正在从“分蛋糕”向“抢蛋糕”转变。

  一方面行业整体在出清“落后产能”,众多中小房地产企业正面临生存危机;另一方面,幸存的地产企业也在纷纷寻找主业之外的盈利增长点,在“产业链延伸”和“综合开发”两个方向发力,可谓各显神通。

  一项新业务的发展可以分为三个阶段。0到1的阶段,关键在于找到令人信服的商业模式;1到10的阶段,关键在于验证成功案例的可复制性;10到100的阶段,进入稳定的发展阶段,关键在于提升经营效率和竞争力,进而获得更大的发展空间和更好的回报水平。

  ——2014年万科年报

  转型模式一 “产业链延伸”

  房地产企业布局“增值”业务,首先想到的就是向地产开发的上下游延伸。通过为业主提供物业管理和租售中介等增值服务,一方面可以提升住宅品质,给予更高的溢价空间,另一方面也增加了非地产开发的收入。

  1. 物业管理

  目前最为成熟的“产业链延伸”增值服务就是物业管理。

  人员不管事、物业费收不齐的时代早已远去,地产企业培育的物管公司已经进入到“10到100的阶段”,Top10的开发商旗下物业公司均位居行业前列。

  表1:地产企业Top10旗下的物业管理公司

  

  数据来源:《2018中国物业服务百强企业研究报告》、CRIC、wind、云锋金融整理

  当物业管理水平成为购房者的一个重要参考指标时,物管行业已经从地产的“配角”演变成“主角”,资本市场对物业管理公司的关注度也在提升。

  从2014年彩生活登陆港股市场以来,陆续有物管公司赴港上市,今年2月雅生活服务上市,6月碧桂园服务上市、佳兆业物业递表,近期华润置地和中国奥园也称要分拆物业板块。

  当越来越多的地产企业选择拆分物业板块,其专业化运营的重要性不言而喻。

  物管行业本身就是一个万亿规模的市场,且收入稳定,能为房地产企业提供很好的业务风险对冲。其次,优质的物管能为住宅提供更高的溢价空间,提升住宅、办公楼等地产的竞争力。最后,若分拆出的物管业务成功登陆资本市场,也能为地产开发企业开拓新的融资渠道。这莫非是猪肉、猪排分开卖伟大理论的最新实践?

  2. 租售服务

  开篇提到的租住市场火爆现状,究其根源是庞大的供需缺口和资本涌入共同影响的结果。最近风口浪尖上的自如、蛋壳等公寓,是先收集分散个人房源,再整合出租的轻资产运营模式,而地产企业则主要是以自有房源进行重资产运营。

  目前,长租公寓与地产开发业务的布局整体类似,普遍集中在一二线城市。整个行业还处于持续投入、扩张规模、抢占份额的起步阶段,大多数企业尚未实现盈利(纳尼?我就想知道万科90平米10年180万的租赁公寓到底盈利不盈利)

  表2:部分房企的长租规模

  

  那么长租公寓有没有希望实现盈利?答案是有的。

  要想盈利,机构要首先抢占租赁市场的渗透率,据观点指数的不完全统计,2016年美国机构化渗透率在30%左右,日本的渗透率在80%以上,而我国才2%。机构仍然还有非常大的发展空间。即使是一二线城市,个人房源的比例也远高于机构。

  图4:2017年全国重点十城的住房租赁结构

  

  数据来源:贝壳研究院,云锋金融整理

  以渗透率高达80%的日本为例,日本最大的地产开发商是三井不动产,旗下的租赁业务收入已经达到总营收的32%,而新房销售收入占比也才29%。

  租赁和新房销售已经并列成为三井不动产的两大重要的支柱业务。三井不动产的核心理念是“经年优化”,物业投入使用后仍然持续跟进、优化。在地产投资属性越来越强的今天,能够帮助业主实现更高资产增值的开发商,或许才有更高的alpha。

  图5:日本三井不动产2018财年(2017.4.1-2018.3.31)营收构成

  

  数据来源:三井不动产2018年财报,云锋金融整理

  对比日本,我国房地产“产业链延伸”还有很长的路要走。就拿领军企业万科来说,万科在物业、租售、家装等领域均布局多年,但2018年的中报数据显示,其收入结构仍然以房地产开发为主,占比将近95%。除了比较成熟的物业管理贡献接近4%,其他非地产开发项目还未给万科带来稳定的现金流,反而需要地产开发主业进行补贴。

  图6:万科2018年上半年营收结构

  

  数据来源:万科2018年半年报,云锋金融整理

  除了物业管理和租售服务,地产企业的“产业链延伸”的业务还有家装、停车等,开发商围绕“住宅”这个平台可以为业主提供多种生活场景服务。不远的将来,也许我们将看到中国的“三井不动产”。

  转型模式二:综合地产开发

  房地产开发企业“产业链延伸”方式的转型始终是建立在“住宅”的基础上的扩展增值服务,其规模增长仍然受制于住宅地产主业的增长。想要开拓增量市场,或许需要开发房地产的其他属性。

  1. 养老地产

  中国的人口趋势相信大家看看农村标语的变化就能明白,从“少生孩子多种树”到“多生孩子能种树”,在人口老龄化的大背景下,健康产业的前景有多大不必过多强调,而房地产企业自然也早就嗅到了这块肉的肥美。“养老地产”是很多地产商进军健康产业的第一步。

  美国的养老地产兴起于上世纪60年代,现在已经非常成熟,形成了三种类型的养老地产。

  (1)太阳城。主要针对身体比较健康的老者,地产企业销售养老概念的住宅,通常选址在郊区,售价便宜,配备高尔夫球场、娱乐中心等设施,但医疗护理的设施相对基础,本质上仍是住宅开发。

  (2)医疗类REITs。以净出租方式,REITs公司将老年人住宅、生命科学地产、诊所、医院及专业护理院等相关物业托管给运营商,每年收取固定租金费用,而所有直接运营费用、社区维护费用、税费、保险费等均由租赁方承担,本质上类似于专业的养老院、医疗机构等。

  (3)CCRC模式(Continue Care of Retirement Community),由运营商主导,在社区中提供老人对健康管理、护理和医疗的服务,老者不需要搬家,这类“居家养老”或许更容易被我国的老者们接受。

  中国的“养老地产”业务还处于“0到1”的阶段,龙头开发商不断尝试各种模式,初具规模的还数万科、远洋、复星,此外从保险领域杀入的泰康也是这一领域佼佼者。这些企业均重点布局一二线城市,偏向于中高端养老,地产开发的属性还比较强。

  表3:样本企业养老机构类型

  数据来源:观点指数,云锋金融整理

  我们的养老地产供需缺口很大,但还有很多问题要解决。老者的消费能力低但地产企业的资金投入高,对运营商也要求比较专业的护理的能力,养老地产想要规模化还需要一段时间去摸索。

  2. 教育地产

  地产加教育的模式并不是传统的学位房,而是地产商在住宅地产辐射范围内,通过引入名校或是自建学校切入教育领域。这个模式还处于“1到10”的阶段,有部分成功的案例,但可复制性和物业管理行业相比还较弱。

  碧桂园是国内教育地产模式第一个吃螃蟹的。1994年碧桂园与北京景山学校合办广州碧桂园学校以带动楼盘销售,至今已经24年。2017年旗下独立的教育品牌博实乐(BEDU)成功在美国上市。

  万科也是从引入名校开始,到逐渐创立自己的品牌。1996年万科与复旦大学附属中学联合创办了第一所9年制民办学校复旦万科实验学校,2017年万科启用“德英乐”教育品牌。

  保利、阳光城也分别在2015年和2017年宣布进入幼教领域。

  地产企业固然在土地、资金方面有优势,但教育更需要的是教育人才和教育经验,万科和碧桂园也是培育了20余年才孵化成功。教育的“十年树木、百年树人”对房地产企业以往加速资本周转的商业模式提出了挑战,这块蛋糕没有看起来那么容易吃。

  3. 文旅地产

  文旅地产可以分为自然资源驱动型和IP驱动型。自然资源型的文旅地产主要依托于海岛等优质自然风光打造酒店、度假村、别墅等,譬如恒大的海花岛,核心盈利来源是销售或出租地产,模式单一,本质上仍属地产开发。

  IP驱动型是当前文旅地产的主流模式,譬如主题公园。最经典的成功案例当属美国的迪士尼(DIS),截止2018年8月24日市值1665亿美元,超过万科恒大碧桂园市值的总和。国内华侨城(00006.SZ)的主题公园也颇具规模,2017年全年游客接待量超过3500万人次,位列全球景区业四强,亚洲第一。按收入计,旅游业务和房地产业务已经并列成为华侨城两大重要的业务支柱。

  图7:华侨城2017年收入结构

  

  数据来源:华侨城2017年年报,云锋金融整理

  文旅地产的核心竞争力在于“异质化”和营运能力:前者用于引流,后者管控成本。TE-AECOM统计的2016年全球主题公园入园人数排名中,前10名全部被IP类的主题乐园占据,IP是吸引客流的重要原因。据36氪,主题公园的最主要的成本是日常营运成本,占收入比重在25%-30%之间,其次是园内消费销售成本,占比在10%-16%之间。

  一个潜在的风(事)险(实)是,健康地产、主题公园、特色小镇等综合性的地产开发,在某些地区逐渐成为地产商圈地的一个名目。

  结语

  “对于开发企业来说,存量时代的压力可想而知。土地供应有限导致热点城市的市场开发空间正在缩小;在存量时代,房地产行业的发展模式将由传统的一次性销售转向长期持有运营,提供高效的服务与平台是未来盈利模式的重点。”

  ——SOHO中国董事长潘石屹

  当房地产行业终于告别黄金十年,从粗放式的增长模式中脱胎换骨,一条全新的发展道路已铺在他们面前。

  前路是鲜花,或是荆棘,没人知道。

  但我们知道,不论是对国家,还是对这个行业,唯有转型,才能向死而生。

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